怎样做一名天使投资人

原文：How to Be an Angel Investor
作者：Paul Graham　发表：2009-03
译者：Claude（baoyu-translate）

2009 年 3 月

我们 1998 年把自己的创业公司卖掉时，我心想总有一天要去做点天使投资。结果 7 年过去了，我都还没动手——我一直拖着，是因为这件事看上去神秘又复杂。最后真上手才发现：它比我以为的更容易，也更有意思。

我以为最难的部分——“投资的机制本身”——其实并不难。你给创业公司钱，他们给你股权。你拿到的大概率不是优先股（也就是带额外权利的股权，比如公司被卖时你能优先拿回本金），就是可转换债券（字面上是你借给公司一笔钱，等到下一轮足够大的融资时再按约定转成股权）。

用哪一种偶尔会有些细微的战术差别——可转换债券的纸面手续更简单一些。但说到底，用哪种关系不大。别在条款细节上花太多心思，尤其是刚开始做天使投资时。——这不是这场游戏的取胜之道。当你听到别人谈论某位成功的天使投资人时，他们说的不会是“他拿了 4 倍的清算优先权“（清算优先权：公司被收购或清算时投资人优先拿到的那笔钱）；他们会说的是——“他投了 Google。”

这才是这场游戏的取胜之道：投到对的创业公司。这件事的重要性远远超过其他一切，以至于我有点担心：再继续讲别的，我反而把你带偏了。

机制

天使投资人经常做“联合投资“（多位天使按同一条款共同出资）——大家凑成一个团（syndicate），按同一份条款一起投。在一个联合投资团里通常会有一位“领投“——他/她负责跟创业公司谈条款。但也并非总是这样：有时候是创业公司自己拼了一支由独立来谈的投资人组成的团，由公司方的律师准备文件。

入门做天使投资最简单的办法是——找一位已经在做这件事的朋友，争取被带进他的联合团里。这样你要做的事就只剩“开支票“。

不过你也不用觉得“必须加入一个联合团“。你完全可以独立做。你可以直接用 Wilson Sonsini（硅谷顶级律所）和 Y Combinator 联合发在网上的 series AA（Wilson Sonsini 与 YC 联合发布的天使轮标准文件）模板。当然你应该让自己的律师审一遍——你和创业公司双方都该有律师；但律师不必从零开始拟一份新协议。

跟创业公司谈条款时，你真正要在乎的是两个数字：你投多少钱，以及公司的估值。估值决定你拿到多少股份。如果你以 100 万美元的投前估值往一家公司里投 5 万美元，那么投后估值就是 105 万美元，你拿到的份额是 0.05/1.05，约为公司股本的 4.76%。

如果这家公司之后又融了一轮，新进来的投资人会从所有现有股东身上各砍下一块，跟你当年进来时一样。比如他们在下一轮里把公司 10% 卖给一个新投资人，你的 4.76% 会被稀释到 4.28%。

这没问题，稀释是常态。一般情况下，让你在后续轮次里不会被坑的是——你和创始人坐在同一条船上：他们没法稀释你而不同等地稀释自己；而他们不会去稀释自己，除非自己最终还是净赚的。所以理论上：每往后融一轮，你手里的比例就会更小，但公司的总估值更大；几轮之后，到了 IPO 那个时点，你也许只剩 0.5%——但你会非常开心，因为你当初的 5 万美元已经变成 500 万美元。

你签的投资协议里应该有条款，让你在后续轮次里有权“按比例继续投“以维持自己的持股比例。所以被不被稀释，最终是你自己的选择。如果公司表现真的很好，你迟早会被“自然稀释“——因为估值最终会高到你不值得继续跟投。

天使的单笔投资金额是多少？差异巨大——从 1 万美元到几十万美元，极少数甚至到几百万美元。上限显然就是创始人这一轮想融的总额。下限通常是这一轮总额的 5%-10%，或者 1 万美元——两者取较高的那个。如今典型的一轮天使大概是从 5 个人那里融到 15 万美元。

估值的浮动反倒没那么大。天使轮的估值很少低于 50 万美元，也很少高于 400 到 500 万美元——超过 400 万就开始进入 VC 的地盘了。

那你怎么决定该报多少估值？如果你是别人领投的一轮里的跟投，这个问题已经替你解决了。但如果是你自己独立投呢？老实说没有真正的标准答案——给一家早期创业公司估值并没有什么“理性方法“。估值反映的不过是公司在谈判桌上的议价能力：如果他们真的需要你（要么是他们急着拿钱，要么是你能帮他们很多），他们会让你以低估值进来；如果他们不需要你，估值就高。所以——猜一个吧。这个数字应该是多少，创业公司可能也并不比你更有数。

但归根结底，这件事其实没那么重要。当一位天使从某笔交易里赚到一大笔钱时，原因从来不是他用 150 万美元的估值进、而不是 300 万美元；原因是这家公司真的很成功。

这一点我怎么强调都不为过。别在机制和条款细节上纠结。你应该把脑子用在“这家公司好不好“上。

（同样地，创始人也不应该在条款上较真——他们应该把心思用在“怎么把公司做好“上。）

天使投资还有一个不那么显眼的组成部分：你被期望帮这家创业公司多少。这件事和投资金额一样浮动很大。你想什么都不做也行——做一个纯粹的“钱的来源“；你也可以变成这家公司的一名“事实上的员工“。只要你和这家创业公司在事前对你大致会做多少事达成共识就行。

最热门的那些公司有时对天使的标准很高。所有人都想投的那种公司，几乎是在“面试投资人“——只接受那种已经很有名望、或者愿意为他们卖力做事的人的钱。但别觉得自己必须投入大量时间，否则就投不到好创业公司——交易“有多热“和“公司最终做得有多好“之间的相关性出乎意料地低。一堆热门项目最终会失败；一堆没人看上的项目最终会成功——后者通常急需钱，会以低估值接受任何人。

挑出赢家

要是真能从中挑出“那些会成的“该多好，对不对？天使投资里对回报影响最大的部分——挑对公司——也是最难的部分。所以前面我跟你说的那些，你基本上都可以忽略（更准确地说，是 Gmail 意义上的归档——以后偶尔还要查，但它们不是核心问题）。

核心问题就是挑对创业公司。对创业公司而言，“做出人们想要的东西” 是它的中心命题；对投资人而言，“挑出对的创业公司” 就是它的中心命题。两者合起来即——“挑出那些将做出人们想要的东西的创业公司。”

你怎么做到？这件事可不是“挑那些已经做出爆款的公司“那么简单——等到那时候，对天使来说就太晚了，VC 已经盯上他们了。作为天使，你必须在他们还没出爆款之前就挑中——要么是他们做出了很好的东西、但用户还没意识到（比如早期的 Google）；要么是他们离做出真正的爆款还差一两次迭代（比如 Paypal——他们最早做的是用 PDA（早期掌上电子助手）转账的软件）。

要做一个好天使，你必须能判断潜力。这事归根结底就这一句。VC 可以做“快速跟随者“——他们多数并不试图预测什么会赢，他们只是试图在某件东西已经在赢时迅速反应过来。但天使必须能预测。

这一事实有一个有趣的推论：世上有一大批从没做过天使投资的人，事实上已经比他们自己以为的更适合做天使。一位完全不懂“风险投资机制“是怎么回事、却知道一位成功创业者长什么样的人，事实上远胜于那种“对 Term Sheet 倒背如流、却觉得 hacker 等于’破解电脑的人’“的人。如果你能通过共情来识别好创始人——如果你和他们能在同一个频率上共振——那你可能已经比绝大多数职业 VC 更善于挑创业公司了。

举个例子——Paul Buchheit 比我晚一年开始做天使投资，但他从一开始挑创业公司的水平就和我差不多。我多出来那一年的经验，相比我们能跟创始人共情的能力，几乎是一个可以忽略的舍入误差。

那什么样的人是好的创始人？如果英文里有一个词意为 “hapless（任人摆布的）“的反义词，那个词就是答案。差的创始人显得“任人摆布”——他们或聪明或不聪明，但事件总是把他们压垮，他们泄气、放弃。好的创始人则让事情按自己的方式发生——这并不是说他们硬把事情按某种预定方式逼出来。好的创始人对现实抱有一种健康的尊重；但他们咬住不放、机变百出。这是我能找到的“hapless“最贴近的反义。你要投的，是那种咬住不放、机变百出的人。

注意——我们一开始在谈“事“，现在却在谈“人“。投资人之间一直有一场争论：人和点子（更准确地说，市场），哪个更重要。有些人——比如 Ron Conway（硅谷传奇天使）——说是人——点子会变，但人是公司的根基。Marc Andreessen（Netscape 联合创始人，A16Z 创始人）则说：他更愿意在一个热门市场里押一个普通创始人，也不愿在一个糟市场里押一个伟大的创始人。

这两种立场看上去差距不小，其实没那么远——因为好的人会找到好的市场。即便当年 IBM 没有把 PC 标准恰好甩进 Bill Gates 的怀里，他大概最终还是会变得相当有钱。

我反复想过那些押“人“和那些押“市场“的投资人之间的分歧。这场分歧居然存在本身就让人意外——你会以为大家的看法应该早就趋同了。

但我大概想明白怎么回事了。我认识的几位最有名的“押市场派“——Marc、Jawed Karim（YouTube 联合创始人）和 Joe Kraus——这三个人在自己的创业里都基本上是飞进了一道热气流（滑翔/滑翔伞术语：上升气流，能承托飞行者一路向上）：他们撞上了一个增长得极快的市场，他们能做的不过是赶上它。这种亲身经历是难以忽视的。再加上我觉得他们其实低估了自己——他们回想起当年坐着那道巨型上升气流轻松上行时是多么轻盈，于是觉得“这事谁都能干“。但其实不是——他们并不是普通人。

所以作为一个天使投资人，我觉得你应该跟着 Ron Conway，押人。热气流当然存在，但没人能预测它在哪里——连创始人自己都不能，你这位投资人就更不能。而万一真的撞上了一道热气流，也只有好的人才能骑上去。

项目流

当然，“怎么挑创业公司“这个问题预设了你已经有一堆创业公司可挑。那你怎么找到它们？这又是一个能被联合投资团替你解决的问题——如果你只是跟着朋友的投资走，你就根本不用自己找。

问题倒也不真是“找不到创业公司“——而是“如何拿到一条质量还不错、稳定的项目流“。传统办法是靠人脉。如果你和很多投资人和创始人是朋友，他们会把项目推到你这边来。整个硅谷基本上靠“转介绍“在运转。一旦你开始被认为是一位可靠、有用的投资人，人们就会把大量项目转给你——我自己肯定会。

还有一种较新的找项目方式，是去参加 Y Combinator 的 Demo Day 这类活动——一批刚刚出炉的创业公司在同一时段集体向投资人路演。我们一年办两次 Demo Day——一次在 3 月，一次在 8 月。本质上它就是一次大规模的批量“转介绍“。

不过 Demo Day 这类活动只占创业公司和投资人之间匹配的一小部分。私人转介绍仍然是最常见的路径。所以如果你想听到新创业公司的消息，最好的办法是想办法拿到大量转介绍。

而拿到大量转介绍的最好办法——就是真的去投创业公司。无论你看上去多么聪明、多么和善，圈内人都不太愿意给你转项目，除非你已经用几笔实际投资证明过自己。有些聪明又和善的人，做起投资来其实不靠谱、还很难伺候。但一旦你证明了自己是一名好投资人，他们口中所谓的“项目流（deal flow）“在质量和数量上都会快速增加。在极端情况下——像 Ron Conway 那样的人——他的项目流基本就等同于整个硅谷的项目流。

所以如果你想认真做投资，启动方式就是：从你已有的人脉里“自举“出来；然后在你那条线上遇到的创业公司里成为一名好投资人；最终你会启动一条连锁反应。好投资人在硅谷也是稀缺品。整个硅谷里“认真在做天使“的人，大概也就两百多位；可他们大概是让硅谷之所以是硅谷的最重要的那一种成分。天使，是创业公司形成这场化学反应里的“限量试剂“（化学：决定反应规模上限的那种试剂）。

如果整个硅谷里“认真在做天使“的人也就两百多位，那么仅凭你决定成为其中一位，你就有可能凭一己之力把硅谷创业公司的输送管子明显加宽。这件事想起来有点令人震撼。

做一个好天使

那怎么做一个好的天使投资人？第一件事是——果断。我们和创始人聊“什么是好投资人、什么是坏投资人“时，描述好投资人的一种说法是——“他真的会开支票。“这并不是说他对每个人都说 yes，远远不是。它的意思是：他做决定快，并且说到做到。你可能会想——这有多难？等你真上手了你就知道了。这件事的难度来自天使投资本身的性质：你必须在很早的时候就猜——在那个阶段，最有希望的点子看上去都还很反直觉——因为如果它们一眼就好，VC 早就把钱投进去了。

假设现在是 1998 年。你碰上一家由两个研究生创立的创业公司，他们说自己要做“互联网搜索“。可市面上已经有一堆做搜索的大上市公司了——这两个研究生凭什么能跟它们竞争？而且“搜索“这件事现在还重要吗？所有的搜索引擎都在试图让大家改口叫它们“门户“。你为什么要去投一家由两个无名之辈创立、要在一个连他们自己都已经宣布“过时“的领域里跟巨头硬碰硬的创业公司？可这两个研究生看起来挺聪明。你要怎么办？

这里有一个让你在缺乏经验时也能“做到果断“的小窍门——把你的单笔投资额降到一个你不太在乎损失的金额。每位有钱人（你大概只有在自认为属于“有钱“那一档时才该尝试天使投资）身上都有一个“损失起来虽然恼火、但不痛“的金额。在你对天使投资本身还没适应之前，单家创业公司不要超过这个数。

举个例子。如果你有 500 万美元的可投资资产，那损失 1.5 万美元对你来说大概是“恼火，但不痛“——这只是你净资产的 0.3% 不到。所以一开始，先做 3 到 4 笔每笔 1.5 万美元的投资。没有什么比真正的经验更能教会你天使投资这件事。把头几笔当作“教育支出“——6 万美元比很多研究生项目的学费还便宜，而且你还拿到了股权。

真正不酷的是“战略性的犹豫不决“——把创始人吊在那儿，自己一边收集更多关于这家公司轨迹的信息。你总会忍不住这样做，因为你手头能拿来判断的东西本来就太少；但你必须有意识地拒绝。长远来看，做一个好人，对你才是最有利的。

成为一个好天使的另一组成部分，简单说就是——做一个好的人。天使投资不是那种“靠坑别人才能赚到钱“的生意。创业公司创造财富，而创造财富不是零和游戏。没人需要输，你才能赢。事实上，如果你苛待你投的那批创始人，他们只会被你弄得士气低落，公司因此做得更差；而你的转介绍源也会枯竭。所以我建议——做一个好人。

我认识的最成功的那批天使投资人，本质上都是好人。一旦他们投了一家公司，他们想做的事就只有“帮它“。即使是没投过的人，他们也会去帮。他们做人情时似乎也不刻意记账——刻意记账的开销太大。他们就是试图帮所有人，并且默认好的事情会以某种方式回流到自己身上。从经验上看，这真的有效。